美智库专家谈希腊及意大利经济前景

      日前，美国智库彼德森国际经济研究所（PIIE）欧洲问题专家雅各布•芬克•柯克加德（Jacob Funk Kirkegaard）和卡洛•巴斯塔辛（Carlo Bastasin）就希腊、意大利经济发展前景及对欧元区的可能影响撰文，指出尽管欧元区政府已经承诺对希腊政府进行救助，但希腊和欧元区仍然面临着严峻的长期挑战。意大利因相对良好的财政状况目前面临压力较小，但因增长前景疲弱也面临长期困难。现将其主要观点介绍如下：
      4月12日，欧元区各国政府做出承诺，对希腊政府进行救助。救助计划由三部分组成。首先，欧元区与国际货币基金组织共同开展为期三年的支持项目，2010年欧元区为希腊提供300亿欧元的资金支持，2011、2012年的救助资金由欧元区和国际货币基金组织商定。其次，对希腊的金融支持以固定利率贷款和浮动利率贷款的形式进行。固定利率为相同期限的欧元同业拆借掉期利率上浮300个基点，再加上最高50个基点的一次性服务费。浮动利率以三个月欧元同业拆借利率为基准。最后，欧元区成员承诺在国家层面采取措施对希腊提供及时帮助。在需要的情况下，欧元区政府将启动它们的金融支持。
      救助计划的出台在一定程度上缓解了希腊的压力，围绕计划本身仍存留相关问题。
      一、有关救助计划的几个问题
      问题一：救助资金有多少？是否充足？2010年，300亿欧元加上来自于国际货币基金组织的融资，超出了市场预期（根据希腊在国际货币基金组织中的份额，以及此前宣布的欧元区与国际货币基金组织2：1的出资比，市场预期救助金额为100-150亿欧元）。这笔资金足以满足希腊五月份甚至本年内的短期融资需求。但是，长期情形并不确定。
      问题二：救助资金的成本多高？欧元同业拆借利率上浮300多个基点，也即是三年期贷款约5%的收益率，远低于市场上近期7.5%的收益率。对救助资金利率的限制将降低希腊的信贷成本，尽管欧元区领导人否认这一点，但其实质上相当于“补贴贷款”。
      虽然欧元区贷款成本高于国际货币基金组织贷款，但它低于希腊政府在市场融资的成本。这个回合，希腊首相帕潘德里欧胜出，德国总理默克尔让步。德国政府清楚，如果希腊政府违约或出现债务重组，对德国银行进行资本重组的成本要超过目前对希腊政府进行补贴的成本。法国政府也一样。
      然而，对德国政府以及其他欧元区政府来说，长期风险是存在的。德国经济学家正计划诉诸法律手段向德国宪法法院抗议政府对希腊的救助。尽管这一举动不会阻碍德国在2010年向希腊提供资金支持，却可能阻止政府在2011、2012年的救助。整个救助计划可能最终变成仅装了一颗子弹的枪。
      欧元区的救助资金成本高于国际货币基金组织的成本，这一事实也再次佐证，没有一个像国际货币基金组织那样基于规则的强大的多边欧洲机构，“欧洲团结”是有限的。提议在亚洲建立类似国际货币基金组织区域机构的人需要注意到区域基金组织的局限性。
      最后一点，具有讽刺意味的是，欧元区领导人在过去几个月里一直在谴责金融衍生品是市场动荡的因素，现在却用欧元同业拆借掉期利率，也就是广泛交易的金融衍生品价格来为他们对希腊的救助资金定价。
      问题三：在什么情况下启动救助资金？从名义上说，欧元区实施救助方案需要各成员国政府一致同意。但实际情况是，救助方案何时实施是由希腊政府决定的。欧元集团主席容克曾公开表示，救助资金何时拨付由希腊政府决定。欧元区政府承诺，如希腊请求援助，各国会尽快通过国内议会日程，确保救助及时到位。
      二、希腊及欧元区仍面临的长期风险
      即便希腊政府按计划实施此前宣布的财政紧缩措施，沉重的债务负担仍将继续增加，至少持续到2012年。然而，救助计划并未解决希腊何时、以何种方式偿还债务，这是极其明显的疏忽。欧元区的援助集中在2010年，2011、2012年的援助资金将主要来自于国际货币基金组织。但是，国际货币基金组织对成员国的资金支持是有限制的。这就意味着，未来两年，希腊可以获得的救助资金要少于今年，但债务负担会更重。
      市场对希腊的经济预期持续走低。与此同时，希腊的官方债权人——欧洲央行和国际货币基金组织决定迫使希腊进入通货紧缩时期，这将使希腊的实际利率进一步走高。此前，爱尔兰和拉脱维亚也曾进行过“立法强制通缩”，两国当时的债务要比希腊低得多。对希腊来说，采取这种途径成本会更高。
      救助计划宣布一周后，希腊10年期债券收益率已经超过7.5%，远高于计划宣布之初的市场利率。金融市场并不认为救助计划会有什么效果。一旦市场不再为希腊提供融资，恶性循环就会开始，政府违约不可避免，欧元区和国际货币基金组织将不得不为希腊提供所有的融资需求。除了2010年450亿欧元的救助资金外，未来一段时期，希腊需要的官方救助总额将超过1000亿欧元。无论是欧元区的纳税人，还是国际货币基金组织，提供这批资金的可能性都微乎其微。
      如果欧元区和国际货币基金组织的初期救助计划未能避免希腊违约，人们对救助计划的质疑将有所加深，欧盟内部的南北矛盾也会激化。欧盟各机构在几十年中建立起来的“基于表现的合法性”也将因这次的政策失误而大幅削弱。
      这种分歧未必会导致欧元区破裂，但会引发人们对欧盟制度结构的重新思考。公众的不满也使《里斯本协议》改革或其他“财政一体化”的举措更加困难。而且，欧盟民众很有可能坚持要求对希腊以及其他犯错的国家进行“惩罚”。一系列的互相指责会损害欧盟的经济增长潜力、欧盟的国际地位，以及欧盟在G20中作为美国和其他国家合作伙伴的角色。
      随着欧盟利率趋同的目标渐行渐远，《稳定与增长公约》被新的强制措施取代，有关欧盟未来发展方向的质疑开始出现。一直以来，欧洲核心观念之一、欧盟成员资格的吸引力就是“趋同”：欧盟的结构基金、更好的治理、近期欧元区的低利率将有助于新加入的外围成员国实现经济增长和福利改善。
      曾经美好的前景已经不在，欧洲面临的现实是高利率、结构基金亏损、经济衰退，以及目前在救助计划下实施制裁措施的风险。“趋同”的益处、欧洲中心国家提供的帮助，曾经是促进欧盟聚合的力量，现在正演变成严厉的“制裁”和退出欧盟/欧元区的高昂成本。欧盟的统一、凝聚力、领导力都将受到深刻影响。
      三、意大利的经济前景
      对意大利经济前景的分析存在两种截然对立的态度，要么是不折不扣的悲观主义，要么是热烈的乐观主义。原因在于，在过去二十年中，意大利的经济和社会发展存在相互矛盾的因素：一方面，意大利的财政状况很完善；另一方面，长期来看，意大利的增长前景堪忧。
      意大利经济这一内在的对立矛盾在希腊危机中日益凸显。希腊和意大利都有很高的政府债务，自从11年前欧元诞生，两国都在一定程度上失去了竞争力。市场一直担心希腊危机会蔓延到意大利。此外，意大利经济在欧元区GDP中所占的比重达到17%，远超过希腊的2.5%。意大利经济是否稳定，甚至比希腊对欧洲的影响更大。
      目前来看，金融市场对意大利良好的财政状况仍持积极态度。希腊危机还未造成意大利与德国十年期国债收益率差异明显扩大。与其他欧洲外围国家相比，意大利的信贷违约互换息差也保持相对稳定。还有一些指标显示，在某些情况下，一些投资者利用意大利债券来对冲希腊债券的风险。而在通常情况下，担当对冲角色的是德国债券。
      尽管意大利经济目前形势尚可，但全球金融危机对意大利的负面影响会持续下去。意大利一直在调整产业结构。然而，长期存在的经济结构性缺陷，人们对经济持续低速增长的预期，使得意大利的经济发展前景并不乐观。在过去二十五年里，意大利是为数不多的几个政府债务高于GDP的国家之一。意大利的困境也预示了包括美国和英国在内的许多国家都将面临的问题。
      （一）意大利较好的财政状况
      过去二十年，意大利各届政府都采取了严格的财政措施。初级盈余一直高于欧元区的平均水平。2005-06年经过一次大的调整，财政稳定得到进一步巩固。在刚刚过去的经济危机中，意大利的财政刺激规模是欧洲最小的。2010年，意大利的财政赤字预计为GDP的5.3%，比德国略低，是欧元区的最低水平，远低于欧元区预计7.3%的平均值。
      欧盟委员会要求各成员国2012年将财政赤字占GDP的比率降到3%以下。与欧元区其他国家相比，意大利更易实现这个目标。意大利家庭和企业都有高储蓄率倾向（储蓄占家庭可支配收入的14%），这有利于意大利去杠杆化的过程。虽然意大利的低消费倾向不利于财政刺激措施乘数效应的发挥，但也削弱了财政紧缩措施的负面影响，有助于缓解今后财政调整带来的问题。
      意大利家庭的储蓄、财富与GDP的比率是欧洲最高的，这是其财政稳定的重要因素。意大利目前的经常项目是赤字，净储蓄水平仍为负，但赤字仍处于可控的范围，大约占GDP的2%-3%。另外，意大利的债权人大部分为国内投资者。政府债券的60%由国内居民持有，这一数字在葡萄牙和爱尔兰是25%、希腊33%、西班牙40%。即使是德国和法国，国内债权人所占比例也低于意大利。国内债权人通常比国外债权人更为稳定，这与意大利债券相对较长的期限（七年）不无关系。居民的高储蓄倾向和对储蓄模式的谨慎选择帮助意大利银行度过了金融危机，政府仅提供了非常温和的帮助（0.6%的GDP）。
      对意大利经济乐观预期的另一个因素是其稳健的养老体系。欧盟委员会预测，2009-2060年意大利的养老金支出占GDP的比率将降低0.4个百分点，而对欧元区整体来说，这个数字会提高2.7%。意大利20世纪90年代初进行的改革使养老支出走上一个良性循环的轨道。近期，意大利在养老津贴和预期寿命间引入了动态联系，使养老体系更为巩固。
      （二）长期经济增长的不确定性
      2009年，意大利经济下滑超过5%（欧盟平均下滑幅度为4.1%），主要原因在于公共支出不足以支持内需。目前，没有任何官方预测认为，意大利经济复苏速度会达到欧盟平均水平。因此，尽管意大利的财政状况在欧盟成员国中表现良好，在经济增长方面却不尽如人意。经济增长的可持续性由债务收入比决定，从这个意义上说，意大利的长期经济增长前景存在不确定性。
      过去20年，意大利经济一直增长缓慢。2005-2008年，意大利的GDP增速比欧元区平均水平低8%，比德法两国低4%。即使是意大利一直引以为荣的出口制造业的表现也令人沮丧：1995-2007年间，出口制造业的每小时附加值提高了6.6%，德法两国的这一数据分别为45%和51%。意大利的工资水平低于法国和德国，但自从欧元启动后，意大利的单位劳动力成本已经比欧元区平均水平高出10%，比德国高25%。
      单位劳动力成本提高意味着竞争力丧失。同时，意大利国内也存在种种矛盾，比如出口业与非出口产业、工会成员与低收入移民工人、高生产率地区与低效率的受补贴地区、纳税人与逃税者之间的差距和冲突等等。这些矛盾强化了特殊利益群体维持现状的力量，凸现了意大利政局的脆弱性。
      人们通常认为，意大利经济增长乏力的原因在于资源配置有缺陷，阻碍高效率的公司走向国外。此外，意大利的基础设施项目总会拖延，研发投入很低。人才选拔不以才能为基础，项目遴选不以实效为标准。全国的教育资源分配不公，质量不高。特殊利益群体的存在使市场自由化改革的政治成本过高，新成员的进入被设置门槛。无论是政治领域还是经济领域，都是保护主义盛行。这些都表明意大利的长期经济增长前景并不明朗。